Un’impresa può chiudere l’anno in utile, avere un patrimonio netto positivo e continuare a trovarsi in difficoltà quando arrivano le rate dei finanziamenti.
Non c’è necessariamente una contraddizione.
Utile, patrimonio e liquidità descrivono aspetti differenti dell’azienda. Il conto economico misura il risultato prodotto in un periodo; la situazione patrimoniale mostra come sono composti attività, debiti e mezzi propri; il rimborso di un finanziamento, invece, richiede una cosa molto più concreta: cassa disponibile nel momento in cui capitale e interessi devono essere pagati.
È da questa domanda che nasce l’utilità del DSCR, il Debt Service Coverage Ratio.
Il concetto può essere espresso in maniera molto semplice: quanta cassa l’impresa prevede di avere a disposizione rispetto a quanta ne dovrà utilizzare per servire il proprio debito?
Nella sua formulazione essenziale il rapporto mette quindi al numeratore il flusso di cassa disponibile per il servizio del debito e al denominatore gli impegni finanziari da sostenere nello stesso periodo.
La definizione è utilizzata anche in documenti pubblici italiani relativi alla valutazione della sostenibilità finanziaria: il DSCR confronta il flusso disponibile con il servizio del debito, comprendendo capitale e interessi dovuti nel periodo considerato.
Il calcolo è semplice.
La parte difficile viene prima: capire quale cassa l’impresa produrrà realmente.
Un rapporto che guarda in avanti
Il DSCR acquista significato soprattutto quando viene calcolato su dati prospettici.
Il bilancio può dirci quanto debito esiste oggi. Il piano finanziario deve dirci se l’impresa riuscirà a sostenerlo domani.
Questa prospettiva è molto vicina alla logica con cui oggi il Codice della crisi definisce la stessa situazione di crisi: non soltanto attraverso ciò che è già accaduto, ma osservando l’adeguatezza dei flussi di cassa prospettici rispetto alle obbligazioni dei successivi dodici mesi.
Immaginiamo un’azienda che abbia 2 milioni di euro di finanziamenti.
Il numero, preso da solo, dice relativamente poco.
Se quell’impresa produce ogni anno diversi milioni di cassa disponibile, il debito potrebbe essere perfettamente sostenibile.
Se invece dopo aver pagato personale, fornitori, imposte, investimenti necessari e gli altri costi della gestione rimangono poche centinaia di migliaia di euro, lo stesso indebitamento assume un significato completamente differente.
Il DSCR prova a mettere in relazione queste due dimensioni.
Non domanda semplicemente quanto debito esiste.
Domanda quanta parte della cassa futura sarà necessaria per sostenerlo.
Un esempio: l’azienda guadagna, ma il debito assorbe quasi tutta la cassa
Consideriamo un’impresa manifatturiera che sta predisponendo il budget dei prossimi dodici mesi.
L’attività dovrebbe generare un margine operativo di circa 850.000 euro.
È un risultato apparentemente rassicurante.
Ma quegli 850.000 euro non sono la somma che l’azienda potrà utilizzare per pagare le banche.
Durante l’anno dovrà sostenere imposte, effettuare investimenti indispensabili per mantenere efficienti gli impianti e finanziare il capitale circolante necessario alla gestione.
Supponiamo che, una volta considerate queste componenti, il flusso di cassa disponibile per il servizio del debito sia stimato in 520.000 euro.
Negli stessi dodici mesi l’azienda dovrà pagare 300.000 euro di quote capitale sui finanziamenti e 130.000 euro di interessi.
Il servizio complessivo del debito sarà quindi pari a 430.000 euro.
Il DSCR risulta:
520.000 / 430.000 = 1,21
Il significato economico è abbastanza immediato.
Per ogni euro che l’impresa deve utilizzare per capitale e interessi, il piano prevede circa 1,21 euro di cassa disponibile.
L’azienda, sulla base delle ipotesi utilizzate, riesce quindi a coprire il servizio del debito e conserva un margine residuo.
Ma proprio quel margine deve essere osservato con attenzione.
Il rapporto non ci sta dicendo che l’impresa è automaticamente sicura.
Ci sta dicendo che lo scenario utilizzato per costruire il piano produce cassa sufficiente a servire il debito.
Se cambia lo scenario, cambia anche il DSCR.
Basta modificare il capitale circolante per ottenere una fotografia completamente diversa
Torniamo alla stessa impresa.
Il fatturato previsto rimane identico.
I margini industriali rimangono identici.
Anche il risultato economico può rimanere molto simile.
Durante l’anno, però, alcuni clienti iniziano a pagare più lentamente e l’impresa deve contemporaneamente aumentare il magazzino.
Il capitale circolante assorbe così 160.000 euro di cassa in più rispetto alle previsioni iniziali.
Il flusso disponibile per il debito scende da 520.000 a 360.000 euro.
Le rate bancarie, naturalmente, non cambiano: capitale e interessi rimangono pari a 430.000 euro.
Il nuovo DSCR diventa:
360.000 / 430.000 = 0,84
L’impresa è sempre la stessa.
Il fatturato può essere lo stesso.
Il margine operativo può essere ancora positivo.
Ma nei dodici mesi osservati la gestione non produce più abbastanza cassa per coprire integralmente il servizio del debito.
Mancano circa 70.000 euro.
Questo esempio mostra perché il DSCR sia diverso da un normale indice di redditività.
Un’impresa può produrre margine e contemporaneamente assorbire liquidità.
Crediti commerciali, magazzino, investimenti, imposte e altre variazioni finanziarie si collocano tra il risultato economico e la cassa effettivamente disponibile.
Per questo utilizzare semplicemente l’EBITDA come se coincidesse con la capacità di rimborso può portare a conclusioni sbagliate.
Sopra uno non significa necessariamente “nessun problema”
La lettura elementare del DSCR porta a una distinzione intuitiva.
Con un rapporto superiore a uno, il flusso previsto supera il servizio del debito.
Con un rapporto pari a uno, tutta la cassa disponibile viene assorbita dalle relative scadenze.
Sotto uno, i flussi previsti non riescono a coprirle completamente.
Ma la gestione finanziaria di un’impresa non può fermarsi a questa classificazione.
Un DSCR pari a 1,02 e uno pari a 1,60 raccontano evidentemente situazioni differenti, anche se entrambi sono superiori all’unità.
Nel primo caso basta una variazione relativamente piccola rispetto al budget — un cliente che paga in ritardo, un aumento dei costi o un investimento imprevisto — per consumare completamente il margine disponibile.
Anche un valore apparentemente molto elevato deve comunque essere letto insieme alla qualità delle previsioni da cui deriva.
Un DSCR di 1,50 costruito su vendite già acquisite e costi ragionevolmente prevedibili ha un significato diverso dallo stesso valore ottenuto ipotizzando una crescita molto aggressiva del fatturato che l’impresa non è ancora in grado di documentare.
L’indicatore è quindi tanto affidabile quanto lo sono le ipotesi inserite nel piano.
Anche il periodo osservato può cambiare il risultato
Esiste poi un problema che un semplice valore annuale può nascondere.
Immaginiamo che un’impresa incassi la maggior parte dei propri ricavi negli ultimi mesi dell’anno, mentre alcune rate particolarmente elevate dei finanziamenti siano concentrate nel primo semestre.
Su dodici mesi la cassa complessivamente generata potrebbe essere sufficiente e il DSCR annuale risultare superiore a uno.
Questo non garantisce che l’impresa disponga della liquidità necessaria nel mese in cui arriva la rata.
Il problema non è più soltanto quanto denaro verrà generato, ma quando verrà generato.
Per questa ragione il DSCR deve dialogare con la pianificazione di tesoreria.
Un indice annuale permette di osservare la capacità complessiva di servizio del debito; una previsione finanziaria sufficientemente dettagliata mostra invece eventuali momenti nei quali, pur in presenza di equilibrio complessivo, la cassa potrebbe diventare temporaneamente insufficiente.
Sono due domande differenti e servono entrambe.
Un DSCR insufficiente può indicare anche che la struttura del debito è sbagliata
Torniamo ancora all’impresa dell’esempio.
Dopo il peggioramento del capitale circolante dispone di 360.000 euro di flusso prospettico e deve sostenere 430.000 euro di servizio del debito.
Il DSCR è 0,84.
Potremmo concludere che l’azienda non è in grado di sostenere il proprio indebitamento.
Ma anche questa conclusione sarebbe troppo rapida.
Bisogna capire perché il rapporto è insufficiente.
Se il problema deriva da un’attività strutturalmente incapace di produrre cassa, il risanamento dovrà intervenire sulla gestione industriale.
Se invece l’attività genera valore ma il debito è stato concentrato su scadenze troppo brevi, il problema può essere prevalentemente finanziario.
Supponiamo, per esempio, che una ristrutturazione delle scadenze riduca il servizio annuale del debito da 430.000 a 300.000 euro.
Con gli stessi 360.000 euro di flusso disponibile il rapporto tornerebbe a:
360.000 / 300.000 = 1,20
L’attività non ha prodotto un euro in più.
È cambiata la struttura temporale del debito.
È una distinzione molto importante nelle situazioni di tensione finanziaria.
Un’impresa può avere un debito troppo elevato rispetto alla propria capacità economica oppure avere un debito teoricamente sostenibile ma distribuito su scadenze incompatibili con i flussi che riesce a produrre.
Le soluzioni sono profondamente diverse.
Nel primo caso può essere necessario intervenire sul valore complessivo dell’indebitamento, sulla redditività, sugli asset o sul capitale.
Nel secondo può essere sufficiente, quando le controparti lo consentono, modificare la durata e il profilo dei rimborsi.
Il DSCR non sceglie la soluzione.
Aiuta a comprendere la natura del problema.
È proprio questo che lo rende utile nelle trattative con i finanziatori
Quando un’impresa chiede a una banca di allungare un finanziamento, la richiesta viene spesso descritta in termini molto semplici: la rata attuale è troppo alta.
Per il finanziatore la questione è inevitabilmente più articolata.
Se riduco quella rata, l’impresa sarà poi realmente in grado di sostenere la nuova struttura?
Il piano deve quindi mostrare non soltanto che l’attuale servizio del debito è troppo oneroso, ma anche che il profilo proposto diventa coerente con la cassa ragionevolmente generabile.
Il DSCR permette di tradurre questo ragionamento in una relazione quantitativa.
Non sostituisce l’analisi del business, delle garanzie, della patrimonializzazione o della qualità del credito.
Rende però immediatamente visibile il rapporto tra capacità di generare cassa e impegni finanziari.
È anche per questa ragione che il DSCR compare da tempo in documenti pubblici e professionali dedicati alla sostenibilità finanziaria. Il CNDCEC, nelle proprie linee guida sui principali KPI, lo riconduce al rapporto tra flusso di cassa operativo e servizio del debito finanziario ed erariale considerato nell’analisi.
La formula concreta utilizzata può quindi variare in funzione dell’obiettivo dell’analisi e delle componenti che si decide di includere.
Questo rende importante indicare sempre come il DSCR è stato calcolato, invece di limitarsi a riportare il risultato.
DSCR e test pratico della composizione negoziata misurano due cose diverse
Nel contesto della crisi d’impresa può nascere facilmente un’altra confusione.
La piattaforma della composizione negoziata utilizza un test pratico basato anch’esso sulla relazione tra debito e flussi disponibili.
Non si tratta però del DSCR.
Il test ministeriale parte dall’ammontare del debito che deve essere ristrutturato e lo confronta con i flussi annui che l’impresa può destinare al suo servizio.
Il risultato serve a fornire una prima indicazione della difficoltà del percorso di risanamento e, in determinate condizioni, del numero teorico di anni necessario per assorbire il debito da ristrutturare. Il Ministero precisa inoltre che il test non nasce come indicatore destinato a stabilire l’esistenza della crisi, ma come strumento preliminare per valutare la complessità del risanamento.
Il DSCR risponde invece a una domanda diversa.
Prende gli impegni di servizio del debito riferiti a un determinato periodo e verifica se i flussi disponibili nello stesso arco temporale sono sufficienti a sostenerli.
È facile vedere la differenza con un esempio.
Un’impresa potrebbe avere un debito complessivo molto elevato e quindi un percorso di ristrutturazione complesso, ma disporre nel prossimo anno di un DSCR superiore a uno perché le rate previste nei dodici mesi sono relativamente contenute.
Un’altra impresa potrebbe avere un indebitamento complessivo molto più basso ma concentrare una quantità eccessiva di rimborsi nei prossimi dodici mesi, producendo un DSCR inferiore a uno.
Il primo indicatore guarda maggiormente alla dimensione complessiva del percorso di risanamento.
Il secondo guarda alla copertura del servizio del debito nel periodo osservato.
Confonderli significa perdere informazione.
Il DSCR non è oggi una soglia automatica di accesso alla composizione negoziata
Anche questo punto merita chiarezza.
Il DSCR ha avuto un ruolo importante nel precedente dibattito sugli indici di allerta collegati alla prima formulazione del Codice della crisi.
L’attuale disciplina, però, definisce la crisi attraverso l’inadeguatezza dei flussi prospettici a sostenere le obbligazioni dei successivi dodici mesi e affida agli assetti aziendali la funzione di intercettare tempestivamente gli squilibri.
Non esiste quindi una regola secondo cui “DSCR sotto una determinata soglia = accesso automatico alla composizione negoziata”.
Lo stesso test pratico ministeriale utilizza, come abbiamo visto, una metodologia differente.
Il DSCR rimane però estremamente utile proprio perché traduce in un numero una domanda che il Codice considera centrale: i flussi futuri sono coerenti con gli impegni che l’impresa dovrà affrontare?
La risposta non determina da sola l’esistenza di una crisi.
Può però indicare dove approfondire.
Il numero conta meno della spiegazione che c’è dietro
Un buon DSCR non è quello calcolato con la formula più sofisticata.
È quello costruito su previsioni che l’impresa sa spiegare.
Da quali clienti arriveranno gli incassi?
Quanto capitale sarà assorbito dal magazzino?
Quali investimenti sono realmente indispensabili?
Le rate considerate comprendono tutte le scadenze previste?
Gli interessi sono stati aggiornati alle condizioni effettive?
Esistono pagamenti straordinari che renderanno un mese particolarmente critico?
Quando queste domande hanno una risposta documentabile, il rapporto assume significato.
Quando il numeratore è semplicemente il risultato di una previsione ottimistica del fatturato, il valore può essere matematicamente corretto e finanziariamente inutile.
È probabilmente questo il modo più utile di utilizzare il DSCR in una PMI.
Non come un voto assegnato all’impresa.
Come una domanda periodica rivolta al piano finanziario:
la cassa che prevediamo di produrre è davvero sufficiente per sostenere il debito che abbiamo assunto?
Se la risposta è sì, bisogna capire con quale margine.
Se la risposta è no, bisogna comprendere perché.
Soltanto dopo viene la scelta dello strumento: migliorare la gestione del capitale circolante, recuperare marginalità, rallentare gli investimenti, immettere capitale, rinegoziare le scadenze oppure, quando la situazione è più complessa, inserire la ristrutturazione finanziaria all’interno di un percorso più ampio di risanamento.
Il valore del DSCR sta proprio qui.
Non dice all’impresa cosa deve fare. Le impedisce, però, di confondere la presenza di un utile con la capacità di pagare il debito.
Fonti e riferimenti
- Gazzetta Ufficiale — definizione del DSCR come indicatore di sostenibilità finanziaria
- Gazzetta Ufficiale — D.Lgs. 83/2022 e definizione vigente di crisi
- Ministero della Giustizia — test pratico per la ragionevole perseguibilità del risanamento
- Ministero della Giustizia — modalità di calcolo del rapporto tra debito da ristrutturare e flussi annui
- - CNDCEC — Linee guida e definizione dei principali KPI, incluso il DSCR
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